申万菱信基金付娟： 拥抱创新和科技 寻找供给端格局良好 的行业

证(zhèng)券时报记者 杨波

2020年底，核心资产气势(shì)如虹，很多人(rén)都相信，这次真的不一样(yàng)。

喜欢特立独行的申万(wàn)菱信基金权益投资总监、基金经理付娟却有自己(jǐ)的看法，她发表了一(yī)篇关于增量经(jīng)济的文章，在她看来，核心资产是(shì)存量经济，而国产替代与中国自主品牌(pái)正在崛起，是不容易忽视的增量经济。她决定拥抱科技
与创新，抓住中小(xiǎo)市值股票的机会。

付娟(juān)2006年毕(bì)业于(yú)上海财 经大学，获会计学博士学位，有深(shēn)厚的财务功底。博(bó)士毕业(yè)后她加盟申万证 券研究所任分(fēn)析师，2010年(nián)加盟农银
汇理基金公司任基金经理助理、基金经(jīng)理、投资总监；2020年加入(rù)申万菱信基(jī)金公司，任基(jī)金经理、投研部负责人。

日前，证券(quàn)时报记者采访了(le)付(fù)娟。从2021年中到现在，A股市场经历了三年艰难的调整期，在大(dà)家情绪比较谨慎的当下，付娟却保持乐(lè)观，在她看来，虽然(rán)中国经济增长整体放缓，但中(zhōng)国经济的内核正在改善，她(tā)认(rèn)为不要放太多精力研究总量，而应该重点研究结构性机会。

做研究是梦想中(zhōng)的(de)工作

证券时报记者：请讲(jiǎng)讲你的早期经
历，为(wèi)什么来到(dào)证券行业(yè)？

付娟：我是(shì)山东人，高考时考进了上海财经大学会计(jì)学院，本科毕业后，我考本校会计硕士，考(kǎo)到全国第七名，学校提出前十(shí)名可以免试升博，就(jiù)这样，我拿(ná)到了会计博士学位。

读博对
我帮助特别大，公司内部 审计需要(yào)从特别微观
的角度去(qù)看企业，为此，我当时走访了上海很多(duō)大型国企(qǐ)，开始接触实(shí)业和产业。另外，我花了三个月(yuè)废(fèi)寝忘
食地赶出了十万字的博士论文，既要有逻辑也要有(yǒu)创新，对我的
思维和动(dòng)手能力都是很(hěn)好的训练，这些积(jī)累为(wèi)我后来做调研、写研究报告打下了很好的基础。

毕业时，大(dà)家都劝(quàn)我(wǒ)留校任教，但我喜(xǐ)欢探索外面未知的
世界，决(jué)定出来找(zhǎo)工作，我拿到了一家头(tóu)部商投行的(de)Offer，但申万研究所 也(yě)向我(wǒ)伸出了橄榄枝，研究 所副(fù)所(suǒ)长老师(shī)找我谈(tán)话，我觉得(dé)他很真诚，就决定过去，但当时真不太知道股票研究(jiū)到底是什么。正式入职后，才发现这是我梦想中的工作(zuò)，我非常喜(xǐ)欢做研究，觉得(dé)太有意思了(le)，所以(yǐ)，能入行真(zhēn)是非常幸运。

证券时报记者：你当时负(fù)责研究什么(me)行业？

付娟 ：研究所让我看家电(diàn)，我当时认为家电很简单，并且(qiě)家电已经过了较好的年代(dài)了，我也(yě)跟(gēn)大家一样想要看很火的“五朵金(jīn)花”。当时(shí)的副所 长说，我们要找能力强的人看家电，如果你把家电看(kàn)透了，那么其它行业对你来说就可以驾轻就熟。我以(yǐ)为他“忽悠”我，很 多年以后，我才(cái)意识到自己从家电研(yán)究中获(huò)益匪(fěi)浅。

家电(diàn)行业是中国较(jiào)早完整经历几轮周期的产业，看过了几轮家电企业的兴(xīng)衰成败以及市(shì)场结构(gòu)变化的(de)过程，有了比较完整(zhěng)的产业周期(qī)视角，再去看 其它制造业，就可以预期它们会经历什么，面临价格战时会怎么(me)博弈，公司从小到大会面对哪些人员以及管(guǎn)理(lǐ)上的困难，在多(duō)元化过程(chéng)中如何(hé)调整、平衡业务。家电企业(yè)的管理水平很
高，包括产品管理、品牌管理、营销管理等都很成熟，后来家电龙头企业为全中国
各类制造业输送(sòng)了很多人才。因此(cǐ)很幸运刚入行时能看家电，家(jiā)电行业给我提供了研究的(de)大框架。

证券(quàn)时(shí)报记者：有什么记忆深刻的研究案例？

付娟：现在回想起来，当时研究空调的库存比较有意思。空调行业(yè)跟很(hěn)多行业不一(yī)样，有大量存货压在经销商，经(jīng)销商成了一个巨大的蓄水池，这部分库存对行业有举足轻重的影响，但这是公(gōng)司竞争的一个重要手段，是商业机密，所以成
了黑箱，没人能拿到特别准确的统计数据。我下决心想搞清楚经(jīng)销商的库存(cún)，但我没有找相熟的家电公司介绍，而是自己(jǐ)从(cóng)百度上搜索经销商电(diàn)话，再一(yī)家家(jiā)打过(guò)去，软磨硬泡，还真(zhēn)的(de)撬开了一个口子。慢慢跟经销商做成了朋友，获取(qǔ)了一些真实的信息(xī)。我还主动联系做数据发(fā)布的公(gōng)司，跟他(tā)们(men)建立(lì)友(yǒu)好的关(guān)系，希(xī)望可以拿到第一手的数据。我一直记得在申(shēn)万研(yán)究所培训时(shí)，一位老师说：“你(nǐ)跟别人交往，到底是靠什(shén)么？不是(shì)靠自来熟的(de)能力(lì)，而是用专业交换专业。”正是通过这种专业能力(lì)的输出，我跟空调行业(yè)上下游(yóu)做起了朋友，获(huò)得了有(yǒu)价(jià)值的信息。

不管怎么迭代

骨子里都是成长(zhǎng)股(gǔ)思(sī)路(lù)

证券时报记者：2010年你来到农银汇理基金，早期主要做什(shén)么工作？

付娟
：我到公募后刚开始
做基金经理(lǐ)助(zhù)理兼家电、医药研究员，带我的基(jī)金经(jīng)理特别(bié)喜欢研究成长(zhǎng)股(gǔ)，让我重点研究开(kāi)板没多久的创业板。2010年10月，恰逢火爆市场的iPhone 4推出，我开 始每天研究手机(jī)和移动互
联网。当时先进的移动互联网(wǎng)公司分布在(zài)日本、韩国(guó)和中(zhōng)国台湾 地区，这些地区成为我(wǒ)每年定期(qī)调研的目标。手机产业链最(zuì)早在中国台湾地区发(fā)展，我们先行研究该地区的iPhone产业(yè)链，再回到A股找映射(shè)。手机产业链很快转移到了中国大陆，我们找到了很多优秀的投资标(biāo)的。这段经历种下(xià)了(le)我喜欢做成长股的种子(zi)，后来(lái)不管如何迭代，毫无疑问，我(wǒ)的(de)骨子里(lǐ)都印刻着超级(jí)成长股的思路。

证券(quàn)时(shí)报记者：2012年4月你开始管理基金，公开资料(liào)显示，2013年你(nǐ)做基金经理的第一个完整年度就拿(ná)到了(le)前10名的优异成绩。

付娟：我早(zǎo)期(qī)投资特别顺，因为研究比较充分，做(zuò)基(jī)金经理后，完整地享受到了智能手机和移动互联网的产业红利。前期(qī)业(yè)绩
好大大减轻了后面的操作压力，可(kě)以(yǐ)比较从容地形成自己的(de)风格。2015年，因为业绩不错，我在公司的管理职级也是一步一个台阶。当年(nián)晋升为公司投资副总监，承担着公司投研的(de)责任和管理(lǐ)权限。

证券时报记者：你在投资的哪个阶段(duàn)感受到(dào)了压力？

付娟(juān)：一方(fāng)面，2016年开始供给侧改革，是(shì)偏(piān)上游(yóu)的机(jī)会，这是我极不适应(yīng)的一年。2018年中美贸(mào)易(yì)冲突导致市场走低，我也有些无所(suǒ)适从，很 痛苦。理想很(hěn)丰满，现实很骨感，在市场波(bō)动中，我曾经认(rèn)为有希望成为英雄的上市公司都纷纷遭遇滑铁卢(lú)。在客观市场面前我(wǒ)开(kāi)始往回收，甚至还学会(huì)了
防守。甚至在2018年，一度只有(yǒu)六成仓位，而且几乎全部持有低波动的股票。

另一方面，从2017年到2021年 春节，是中国核心资(zī)产也称为中(zhōng)国版“漂亮50”的(de)时代，但我内心始终对核 心资产的成长性较为谨慎(shèn)，未曾参与。总体上，2016—2020年，是我 在投(tóu)资上相对压力较大的时期。

看好(hǎo)增量经济

抓住中小市值股票(piào)机会

证券(quàn)时报记 者(zhě)：2020年你加盟申万菱信，换了一个(gè)平(píng)台后你在投资方 向上有(yǒu)什么变(biàn)化吗？

付(fù)娟：2020年底我发(fā)过一篇文章，非常(cháng)明确地提出，核心资(zī)产(chǎn)是存量经济时代的产物，而增量经济 时代(dài)正在来临 ，中小市值股票已经被
低估，或(huò)将迎来春天。

为什么会有如此(cǐ)肯定的结论？我
做调研、与相关(guān)专家探讨、做数(shù)据分(fēn)析，如对比中国、美国、德国、日本、韩(hán)国(guó)等国家的产业结(jié)构(gòu)和(hé)上市公司市值(zhí)分布(bù)，发现中国的“漂亮50”跟美国完全(quán)不一样，也不能(néng)跟美国“二八”的市(shì)值结构比，为什么？因为产业(yè)结(jié)构不一样(yàng)，美国从21世纪以来一直是创新(xīn)引领(lǐng)，创新主要靠科技，而美国的科技公司相对(duì)容易形成垄断，结(jié)果是(shì)大公司越(yuè)来越大，市值占比自然也越来越高。而中国是(shì)以制(zhì)造(zào)业为(wèi)核心的产业结构，注定是多样化的，且有很多小而(ér)美的(de)细分行(xíng)业龙头，市值结(jié)构(gòu)跟美国必然会有很(hěn)大不同。另外，中国的中小市值公(gōng)司比德国、日本的同类公司估值更低，占的比例更小，的确(què)被低估了(le)。

证券时报记者：请具体讲(jiǎng)讲(jiǎng)增量经(jīng)济。

付娟：2018年(nián)，我们(men)在调(diào)研中发现，因为中美贸易战，各行各业(yè)都(dōu)在做国产化替代。以前我们只(zhǐ)能做金字塔的下(xià)面，贸易战给了我们机会往上做(zuò)，而(ér)且(qiě)发展速度(dù)很快，比如半导(dǎo)体(tǐ)设备
。

另外，中国企业过(guò)去以贴牌为(wèi)主(zhǔ)，2020年新(xīn)冠疫情导致海外(wài)停工，而中国生产线未(wèi)停工(gōng)，这一契机让市场发(fā)现国产自(zì)主(zhǔ)品牌广受市场欢迎。由此，突然发
现中国的自主
品牌在海外(wài)也很好卖，跨境(jìng)在线零售平台应运而生，这也让我意识到，中(zhōng)国是(shì)有增量经济的。而(ér)现在，又多了一个新的增量经济——AI（人工智能）。增量经济不仅包括创新产(chǎn)业、科技产业(yè)，也包括更高附加值的产品。虽(suī)然中国的GDP增长有所放
缓，但这只(zhǐ)是(shì)实物量的放缓，我们孕(yùn)育的高价量的东西(xī)正在蓄势，正在起来。

2020年之后，我的精力又再(zài)次回到创新成长(zhǎng)上。2021年，我抓住了中小市值股(gǔ)票上(shàng)涨的机会(huì)，所以业绩(jì)比较好，2023年也不(bù)错。不(bù)过，因为量化基金的强化，小股票出现调整，我所 管理的产(chǎn)品也(yě)有所波(bō)及。但我始终相信，中国的市(shì)场结构会是百花齐放，未来会(huì)有很多由技术引领的领域闪现出来。

中(zhōng)国AI应用不会比美国慢

证券时报记者：谈(tán)谈你对AI的观(guān)点？

付娟：我是发自内心喜欢新兴产业，现在主要聚焦在AI上，细分领域包括
算力(lì)、应(yīng)用、人形机器人、智能驾驶、卫星互联网等(děng)。AI可以全面提升生产力、提升国家竞(jìng)争力，有人说，AI就像移动互联网的iPhone时刻，我觉得AI对(duì)人类的意义比iPhone时刻更重要。

科技的(de)魅力(lì)在于不可 预期，日前，我参加了美国硅谷的GTC大会，台上的演讲(jiǎng)者令我(wǒ)印象最(zuì)深的一句话是：太快了！这一年变(biàn)化太快了，令所有人都感到震(zhèn)惊！一是芯片的紧缺(quē)，成为影响开(kāi)发进(jìn)度的非 常重(zhòng)要的瓶颈；二是AI应用带来的效果很(hěn)震撼。随着AI技术不断应(yīng)用，未来可(kě)能(néng)迎(yíng)来内容大(dà)爆(bào)发，比如半年前我们还不敢想象真的会有AI生成的电影出(chū)现，但现在中美都有导演表示，未(wèi)来想要上映纯(chún)AI制作(zuò)的电影。

证券时报记者：你怎么看(kàn)AI在(zài)中国的前景？

付娟：之前(qián)很长一段时间大家一直觉得，中国的AI有(yǒu)待(dài)观望，直到Kimi出来，才改变了大家的看法。外国工程师 对(duì)Kimi的评(píng)价是：这是高出很多模型的独立存在。Kimi可以分析200万字文本(běn)的中文，而ChatGPT只能处(chù)理50万字文本的中文。虽然我们在综合大模型、通用大模型(xíng)方面相对美国(guó)有两到三年的差距 ，但并(bìng)不妨(fáng)碍我们在细分领域
深度应用(yòng)，我们在某一个特殊功能上的模型可以做(zuò)得很(hěn)好，就像Kimi，相信中国在AI方(fāng)面的应用不会(huì)比美国(guó)慢。

寻找(zhǎo)供给端

格局良好的行业

证券时报记者：你如何看(kàn)待资源类
板块？

付娟：我们在去年就开(kāi)始把资(zī)源股(gǔ)放在很重要的位置(zhì)上，这背后有一(yī)个非常重(zhòng)要的逻辑，几年前(qián)开始的(de)逆(nì)全球化(huà)以及(jí)全球再工业化进程，以及海(hǎi)外基建和制造业建设的规划提升了对传统商品、资源的需求。中国早期渗透(tòu)到资源开采地如南美(měi)、非洲(zhōu)等的企业群体(tǐ)，成为了这一轮再工业化的(de)受益者，也成为我们寻(xún)找资源板块标的的思路(lù)和目标。去年，当大家(jiā)扎堆调研AI时，我们公司则在(zài)密集调研偏资源(yuán)类的股票，依托(tuō)策略(lüè)会与大量(liàng)主营业务做(zuò)铜、黄金(jīn)的公司共(gòng)同交流(liú)。

证券(quàn)时报记者(zhě)：请谈谈铜的逻(luó)辑。

付娟：我们经历了(le)疫情，经历了海外地缘冲突，研究方向应该要有所调(diào)整。第一 ，要拥抱(bào)创新和
科技，第二(èr)，要寻找供给端格局良好的行业。今年我们重点关注铜和有色，中国需求铜的占(zhàn)比很高，虽然房地产下滑会导致需(xū)求 下降，但现(xiàn)在需求不重要，因为供给侧的(de)变化对铜产业的(de)影响更大。在全球范围
内，矿的含铜量严重下降，且铜矿的开(kāi)采成本大幅上升，供给端进(jìn)度持续低于预期，导致铜供给从去年到今年(nián)出(chū)现(xiàn)了缺口。此外(wài)，中国有(yǒu)全世(shì)界比较好的铜矿资源，所以A股相关公司或受(shòu)益颇(pǒ)深。

证券时报记者：你怎么看中国经(jīng)济？

付娟：中国经(jīng)济已进入高质量发展阶段，不(bù)需要放太多的精力去研究(jiū)总(zǒng)量逻辑，而应该研究结构性问题。新质生产力是承托起整个经济(jì)以及人均GDP继续提升的(de)重要(yào)支撑点，值得重点关(guān)注。

中国经济内核在(zài)发生明显改善，以制造业为核心的优势地位不(bù)会被替代。房地(dì)产调(diào)整(zhěng)虽然短期带来了压力，但释放(fàng)出来的人 力、资金(jīn)，会逐(zhú)渐向其它产业转移，这其(qí)实是一件好事。

未来重(zhòng)要的一些产业，比如(rú)卫星互联网、全人类的电信(xìn)基础设施，还有AI，我(wǒ)们可能比美国弱
一些，但(dàn)比其它国家要好很多，如果AI有两大引(yǐn)擎，相信就是中国和美国。我们坚定看好A股市场，主要看(kàn)好方向(xiàng)是新质生产力，以及出海类、资源(yuán)类的(de)行(xíng)业(yè)和公司。

证券时报记者 杨波

2020年底，核心资产气势如虹，很多人都相信，这次(cì)真(zhēn)的不一样。

喜欢特立独(dú)行的申万菱信基(jī)金权益投(tóu)资总监、基金经理付娟却有自己的(de)看法，她发表了 一篇关于增量经济的文章，在她看来，核心资产是存量经济，而国产替代与中国自(zì)主品牌正在崛起，是不容易忽视的(de)增量经济。她决(jué)定拥抱科技(jì)与创新 ，抓住(zhù)中小市值(zhí)股
票的(de)机会。

付娟2006年毕业于上海财经大学，获会计学博士学(xué)位，有(yǒu)深厚的(de)财务功底。博士毕业后她加盟申(shēn)万证券研究所任分析师，2010年(nián)加盟
农银汇理基金公司任(rèn)基金经(jīng)理(lǐ)助(zhù)理、基金经理、投资总监；2020年加入申万菱信基
金公司，任基金(jīn)经理、投(tóu)研部(bù)负责人。

日前，证券时(shí)报(bào)记者采访了付娟。从2021年中到现在，A股市场经历了三年艰难的调整期，在大家情绪比较谨(jǐn)慎的当下，付娟却保持乐(lè)观，在她看来，虽然中国经济增长(zhǎng)整(zhěng)体放缓，但中国经济(jì)的内核正在改善，她认(rèn)为(wèi)不要放(fàng)太(tài)多精力研究总量，而应该重点研究结构性机会。

做研究是梦想中的(de)工作

证券(quàn)时报记者：请讲讲(jiǎng)你(nǐ)的早期经历，为什么来到证券行业(yè)？

付娟：我是山东人(rén)，高考时考进了上海财(cái)经大学会计学院，本科毕(bì)业后(hòu)，我考本校会计硕士，考(kǎo)到全国第七名，学校提出前十名可以免(miǎn)试升博，就这
样，我拿到了会计博士学位。

读博对我(wǒ)帮(bāng)助特别大，公司内部审计需要从特(tè)别微观(guān)的角(jiǎo)度去看(kàn)企业，为(wèi)此，我当时走访了上海很多大型(xíng)国企，开始接触(chù)实业和产业。另外，我花(huā)了三个月废寝忘食地赶出了(le)十万字的博士(shì)论文，既要有逻辑也要有创新，对我的(de)思维和动(dòng)手能力都(dōu)是很好的训练，这些(xiē)积累为我后(hòu)来做调研、写研究报
告打下了很好的基础。

毕业时(shí)，大家都劝我留校(xiào)任教，但我喜欢探索外面未知的世界，决定出来找工(gōng)作 ，我拿到了一(yī)家头部商投行的Offer，但申万研究所也向(xiàng)我伸出了橄榄(lǎn)枝，研究所副所长老(lǎo)师找我谈话(huà)，我觉得他很真诚，就决定过去，但(dàn)当时真不太知道(dào)股票研究(jiū)到(dào)底是什(shén)么。正式入职后，才(cái)发现(xiàn)这(zhè)是我梦想中的工作，我非常喜欢做研究，觉得太有意思了，所以，能入行真是非常幸运。

证券时报记者：你当时负责研究什么行业？

付(fù)娟：研究(jiū)所让我看家电，我当时(shí)认(rèn)为家电很简单，并 且家电已经过了较好的年代了，我也跟大家一样想(xiǎng)要看很火的“五朵金花”。当时的副所长说，我们要找(zhǎo)能力强的人看家电，如果你把家电看透了，那么其它行业对你来说就可以驾轻就熟。我以为他“忽悠”我，很多年以后，我才(cái)意识(shí)到自己从家电研究中获益匪浅。

家(jiā)电行(xíng)业(yè)是中国较(jiào)早完整经历几轮周期(qī)的产业，看过
了几轮家电企业的兴衰成败以及市场(chǎng)结构变化的过(guò)程，有(yǒu)了比较完整的产(chǎn)业周期视(shì)角，再去看(kàn)其(qí)它制造业，就可以预期它们会经历什么，面临价格战时会(huì)怎(zěn)么博弈，公司从小到大会面对哪些人员以及管理上(shàng)的困难，在多元化过程中如何调整、平(píng)衡业务。家电企业的管理水
平很高，包括产品管理、品牌管理、营销管
理等都(dōu)很成(chéng)熟，后来家电龙(lóng)头企业为全中国各类制造业输送了很多人才。因此很幸运刚入行(xíng)时能看家电，家电行业给我提供了研究的大框(kuāng)架。

证券时报 记者：有什么记忆深(shēn)刻的研究案例？

不(bù)管怎(zěn)么迭代

骨子里都是成长股思路

证券时报(bào)记者：2010年你来到农银汇理基金，早期主要做什么工作？

付娟：我到公(gōng)募后刚(gāng)开始做基金经理(lǐ)助理兼家电、医 药研 究员，带(dài)我的基(jī)金经理特别喜(xǐ)欢研究成长股，让我重点研究开板没(méi)多久的创业板。2010年10月，恰逢火(huǒ)爆市场的 iPhone 4推出，我开始每天研究手机和移(yí)动互联网。当时先进的移动互联(lián)网公司
分布在(zài)日本、韩国和(hé)中国台湾地区，这些地区成为我每年定期调研(yán)的目标。手机产业链最早在中国(guó)台湾地(dì)区发展，我们先行(xíng)研究该地区的iPhone产业链(liàn)，再回到A股找映射。手机产业链很快转移到了中(zhōng)国大陆，我们找到了很多(duō)优秀的投资标(biāo)的。这段(duàn)经历种下了我喜欢做成长(zhǎng)股的种子(zi)，后来不管(guǎn)如何(hé)迭代，毫无疑问，我的骨子里都印刻(kè)着超级成长股(gǔ)的思路。

证券时报记者：2012年4月(yuè)你开始(shǐ)管理基金，公开(kāi)资料显(xiǎn)示(shì)，2013年你做基金经理的(de)第一个完整年度就(jiù)拿到了前10名的优异成绩。

付娟：我早期投资特别顺，因为研究比较(jiào)充分，做基金(jīn)经理后，完
整地享受到了智能手机和移动互联网的产业(yè)红利。前期业(yè)绩好大大减轻了后(hòu)面的操作(zuò)压力，可以 比较从容地形(xíng)成自己的风格。2015年，因为业绩不错，我在公司的管理职级也是一步一个台阶。当年晋升为公(gōng)司投(tóu)资副总监，承(chéng)担着公司投研的(de)责(zé)任和管理权限(xiàn)。

证券时报记(jì)者：你在投资的哪个阶(jiē)段感受到了压力？

付娟：一(yī)方面，2016年开始供(gōng)给侧改革，是偏上游的机会，这是我极不适应的(de)一年。2018年中美贸易冲突导致(zhì)市场走低，我也(yě)有(yǒu)些无所适从，很痛苦。理想很丰满(mǎn)，现实很骨(gǔ)感，在市场波动中，我曾经认为有希望(wàng)成为英雄的上市公司都(dōu)纷纷遭(zāo)遇滑铁卢。在客观市场面前我(wǒ)开始往回收，甚至还学会了防守。甚(shèn)至在2018年，一度只有六成仓位，而且几
乎全(quán)部持有低波(bō)动的股票。

另一方面，从2017年到2021年春节(jié)，是中国核(hé)心资产也称为中国版“漂(piāo)亮50”的时代，但我内心始终对核心资产的(de)成
长性较为谨(jǐn)慎(shèn)，未曾参与。总(zǒng)体上，2016—2020年，是我在投资上相对压力较大的时(shí)期。

看好增量经(jīng)济

抓住中小市值(zhí)股票机会

证券时报记者：2020年你加盟申(shēn)万菱信，换了一个平台后你在投资方向上有什么变化吗？

付娟：2020年(nián)底我发(fā)过一篇文章，非常明确地提出，核心资产是存(cún)量经济时代的产物(wù)，而增(zēng)量
经济时代(dài)正在来临，中小市(shì)值股票(piào)已(yǐ)经被低估，或(huò)将迎来春天。

为什么会有如此肯定的结论？我做调研(yán)、与相关专家探(tàn)讨、做数据 分析，如对
比中(zhōng)国、美国、德国、日(rì)本、韩(hán)国等国家的产业结构和上市公司市值分布，发现 中(zhōng)国的“漂(piāo)亮50”跟美国完(wán)全不一样(yàng)，也不能跟美国“二八”的市值(zhí)结(jié)构比，为什么？因为产业结构不一(yī)样，美国(guó)从21世(shì)纪以(yǐ)来(lái)一直是 创新引领，创新主要靠科技，而美国的科技公司相对容易形成垄断，结果是大公司越来越大，市值占比自(zì)然也越来(lái)越高。而中国是以制造业为核(hé)心的产业结(jié)构，注定是多样化的，且有很多小而美(měi)的(de)细分(fēn)行业(yè)龙头，市值结构跟(gēn)美国必然会有很大不同。另外，中国的中小市值公司比德国、日(rì)本的同(tóng)类公司估值更低，占的比(bǐ)例更小，的确被低估了。

证券时报记者：请具体讲(jiǎng)讲增量经济。

付娟：2018年，我们在调研中(zhōng)发现，因为中美贸易战，各(gè)行各业(yè)都在做国产化替(tì)代。以前我们(men)只能 做金字塔的下面，贸易战给了我们机会往上做，而且(qiě)发展速度很(hěn)快，比如半导体设备。

另
外，中
国企业(yè)过(guò)去以贴(tiē)牌为
主，2020年新冠疫(yì)情导致(zhì)海外停工，而中国生产线未停工，这一契机让市场(chǎng)发现国产自主品牌广(guǎng)受市场欢迎。由此，突(tū)然发现(xiàn)中国的自主品牌在海外也很好(hǎo)卖，跨境(jìng)在(zài)线
零售平台应运而生，这也让我(wǒ)意识到，中国是有增量经济的(de)。而现在(zài)，又多了一个新(xīn)的增量经济——AI（人
工智(zhì)能）。增量经济不仅包括创新(xīn)产业、科技产(chǎn)业，也包括更(gèng)高附加值的产品。虽然中国的(de)GDP增长(zhǎng)有所(suǒ)放缓，但这只是实(shí)物(wù)量的放缓，我们孕育的高(gāo)价量(liàng)的东西正在蓄(xù)势，正在起来。

2020年之后，我的(de)精力又再(zài)次回(huí)到创新成长上。2021年，我抓住了中(zhōng)小(xiǎo)市值股票上涨的机会(huì)，所以业绩比较好，2023年也不错(cuò)。不过，因为量化(huà)基金的强化(huà)，小股票出现调整，我(wǒ)所管(guǎn)理的产品也 有所波及。但我始终相信，中国的市场结构会是(shì)百花齐放，未来会有很(hěn)多由技术引领的领域闪现出来。

中国AI应用不会比美国慢

证券时报(bào)记者：谈(tán)谈你对AI的(de)观点？

付娟：我是发自内心喜欢(huān)新兴产(chǎn)业，现在主要聚焦在AI上，细分(fēn)领域包括 算力、应用、人(rén)形机器人、智能驾驶、卫(wèi)星互(hù)联网等。AI可以全面提升生产力、提升国家(jiā)竞争(zhēng)力，有人说，AI就像移动互联网的(de)iPhone时刻，我觉得AI对人类(lèi)的意义比iPhone时刻更重要。

科技的魅力在(zài)于(yú)不可预期，日前，我参加了美国硅谷(gǔ)的GTC大会，台上的(de)演讲者令我印象最深的一句话是：太快了！这一年变化太快了，令所有人(rén)都感(gǎn)到震惊！一是(shì)芯片的紧缺，成为影响开发(fā)进度的非常(cháng)重要的瓶颈；二(èr)是AI应用 带来的效果很震(zhèn)撼。随着AI技术(shù)不断应用，未来可能迎来(lái)内容大爆发(fā)，比如半年前我们还(hái)不敢想象真的会有AI生 成的电影出现，但现在中美都有导演表示，未来想(xiǎng)要上映纯AI制作的电影。

证券时报记者：你怎么看AI在中国的前景？

付娟：之(zhī)前很长(zhǎng)一段(duàn)时间大家(jiā)一直(zhí)觉得，中(zhōng)国的AI有待观望，直(zhí)到Kimi出来，才改变了大家的看法。外国工程(chéng)师对Kimi的(de)评价是：这是高出很多模(mó)型的独(dú)立(lì)存在。Kimi可(kě)以分析200万字(zì)文本的中文，而ChatGPT只能(néng)处理50万字文本的中(zhōng)文。虽然我们在综合大模型、通用大模型方(fāng)面相对美国有两到三年(nián)的差距，但(dàn)并不妨碍(ài)我们在细分领域深度应用，我们在某(mǒu)一个特(tè)殊功能上(shàng)的 模型可以做(zuò)得很好，就像Kimi，相信(xìn)中国在AI方(fāng)面的应用不会比美国慢。

寻找(zhǎo)供给端

格
局良好的行业

证券时(shí)报记者：你如何看待资源类板块？

付娟：我们在去(qù)年就开始把资源股放在很重要的位置上，这背后有一个非常重要的逻辑，几年前开始的逆全
球化(huà)以及全球再工业(yè)化进程，以及海外基建和制造业建设的规划提升了对传统商品、资源(yuán)的需 求。中国(guó)早(zǎo)期渗透到资源开采地(dì)如南(nán)美、非(fēi)洲等的(de)企业群(qún)体，成为了这一(yī)轮再工业化的受益者，也成为我们寻 找资源板块标的的思路和目标(biāo)。去(qù)年，当大家扎堆调研AI时，我(wǒ)们公司则(zé)在(zài)密集(jí)调研(yán)偏资源类的(de)股票(piào)，依托策略会与大量主 营业务做铜、黄金的公(gōng)司共同交流。

证券时报记者：请谈谈铜的逻辑。

付娟：我们经历了(le)疫情，经历(lì)了(le)海外地缘冲突，研究方向应该要有所调整。第一，要拥抱创新和科技，第二(èr)，要寻
找供给端格局良好的行业。今年我们重点关注铜和有色(sè)，中国需求铜的占比(bǐ)很高，虽然(rán)房地产下滑(huá)会导致需求下降，但现在需求不重要，因为供给侧的变化对铜产业(yè)的影响更大。在全(quán)球范围内，矿的含铜量严重下降，且铜矿的开采成(chéng)本大幅上升，供给端进度持续(xù)低于预(yù)期，导致铜供给从去年到今年出现了缺口。此外，中国有全世界比较好的铜矿资源，所以A股相关公司或受益颇深。

证券(quàn)时报(bào)记者：你怎(zěn)么看中国经济？

付娟：中国经济已进入高质量发展 阶段，不需要(yào)放太多的精力去研究总量逻辑，而应该研究结构性问题。新质生产力是承托起整个(gè)经济以(yǐ)及人均GDP继(jì)续提升的重要支撑点，值得重点关注。

中国经济内核在
发(fā)生明显改善，以制造业为核心的 优势(shì)地位不会被替代。房地产(chǎn)调整虽(suī)然短期带来(lái)了压力，但释(shì)放出来(l生活的启示作文450字ái)的人力、资金，会逐渐向其(qí)它产业转移，这其实
是一件好(hǎo)事。

未来重要的一些产业，比如卫星互联网、全人类的电信
基础设施(shī)，还有AI，我们可能比美(měi)国弱一些，但比其它国(guó)家要好很多，如果AI有(yǒu)两大引擎，相信就是中国和美国。我们(men)坚
定看好(hǎo)A股市场，主要看好方向是新质生产力，以及(jí)出海类(lèi)、资源类
的行业和公司。

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