股指等待进一步驱动信号

二季度内外各变量仍处在观察验证期，股指开启(qǐ)趋势性行情概率较低(dī)，大概率震荡蓄势以等待更明确的(de)上行驱动信号。

4月以来，万得全A指(zhǐ)数震荡整理，中枢略下移，其中上证指数(shù)已围绕3000点窄(zhǎi)幅震荡近两(liǎng)个月，前期超跌(diē)反弹后，缺乏明确的上行(xíng)驱(qū)动信(xìn)号，市(shì)场情(qíng)绪偏谨慎，其间两融余(yú)额和北向资金合(hé)计净流出(chū)约200亿元。指数结构上，强弱顺序为上证50>沪深300>中证500>中证1000，上证(zhèng)50指数(shù)明显强于其他指数。

2024年政府(fǔ)工作报(bào)告中，将GDP增速(sù)定(dìng)在5%左右,一季度GDP实际增速为5.3%，高于此前Wind预期均值4.9%和官方(fāng)目标，预期差边际向上，并(bìng)带来二季度GDP预测均值上修。若4—5月份经济数据持续边际(jì)向好，市场预期GDP增速仍有上修(xiū)空间，利于风险偏好的持续改善。<生活的困难作文/p>

不过，从季节性因素(sù)看，4—5月制造业PMI指数趋向边际走(zǒu)弱，关(guān)注超季节性反弹可能。同时(shí)，与美国库存周期波(bō)动的显(xiǎn)著性(xìng)不同，近年来，国内制造业景气周期趋势性不显著，以围绕50%均(jūn)衡值窄幅波动为主，其中2020年3月—2021年8月运行在50%上方，之后主运行区(qū)间下移至50%下方。参(cān)照库存周期的平均运行时间，2024年PMI运行区(qū)间有较高概率(lǜ)上移(yí)至50%上方，但受地产弱预期影响(xiǎng)，上移幅度(dù)依然有限，较难出现显著的(de)趋(qū)势性回升态势。

结构上看，制造业景气度(dù)边际回暖的核心驱动在外(wài)需。截至3月，全球综合PMI已连续5个月回升，其中全(quán)球制造业(yè)PMI结束此前连续16个月的衰退状态，一季度稳定在(zài)50%以上。美国方面(miàn)，制造(zào)业PMI前期持续16个月处于衰退区间，今年3月首次升至50%上方，本轮美国制造业景气度底部(bù)出现在2023年6月，之后波浪(làng)式回(huí)升。参照(zhào)历史经验，每轮库存周期持续时间(jiān)约40个(gè)月(yuè)，本轮库存周期始自(zì)2020年(nián)4月，截(jié)至2023年(nián)6月(yuè)低点，共计38个月。因(yīn)此，若美国如期实(shí)现(xiàn)软(ruǎn)着陆，2024年将迎来新一(yī)轮的补(bǔ)库周期。不过，受制(zhì)于高利(lì)率环境，美国补(bǔ)库周期的稳定(dìng)性和空间存疑，仍待(dài)边际数(shù)据验证。最新公布的美国PMI初值远(yuǎn)不及预期，其中制造业PMI再次跌破荣枯线至49.9%，远低于预期值52%，服务业PMI表(biǎo)现(xiàn)同样不及预期，创5个月(yuè)新低(dī)。

内需(xū)方面，拖累仍来(lái)自房(fáng)地产。本轮LPR（5Y）利(lì)率调降始自2022年1月，累计调降65BP至3.95%；但同期中国百城(chéng)样本住宅平均价格涨幅不足1%，上海中原领(lǐng)先指(zhǐ)数下跌近20%，2023年中国商品房住宅(zhái)销售面积已跌破10亿(yì)平方米。从购房的成本收益角度来看，现阶段国内住(zhù)房属性与“房住不炒”定位已匹(pǐ)配，购(gòu)房需求的回升关键在于成本(běn)的下(xià)降，目(mù)前相对有限的利率(lǜ)调降幅度尚未显著改善市场预期，2024年(nián)4月十大(dà)城市商品房销售面积的周均值较3月下降逾20%，二季度地产销量能否改善，将决定(dìng)经济预期的下限。

近年(nián)来，国内政策(cè)和经济预期此消彼长(zhǎng)。通常，经济预期若改善，政策预期将相应减弱；若经济未达预期，政策预期则相(xiāng)应调升。考虑到一季(jì)度经济(jì)表现(xiàn)已(yǐ)超预期，以及二季度经济预期的边际上修，市场政策预期(qī)边际略有调降(jiàng)，但(dàn)若经济改善和政策(cè)超(chāo)预期宽松共振，将会显著提振市场(chǎng)信心。

不过(guò)，受限于外部高利率(lǜ)环境和汇率压力，国内超预期宽松的概率(lǜ)偏低。生活的困难作文本轮美联储紧缩周期(qī)中，国内货币政策“以内为(wèi)主”，并(bìng)未跟随美联储加息(xī)，而是有节制(zhì)降息，以兼顾内部经济和(hé)汇率压力。今(jīn)年以来(lái)，人民币中间价稳定在7.1附近，即期汇率在7.1—7.24区间内波动，近日(rì)两(liǎng)者偏离度加大，即期汇率降(jiàng)至7.24。此前，即期汇率和中间价的强(qiáng)偏离，仅在2014年3月—2015年7月出现过(guò)。值得(dé)关注(zhù)的是，日本已于2024年3月21日将持(chí)续8年之久的负利率（-0.1%）调升(shēng)至(zhì)0—0.1%，是最迟跟随(suí)美国加(jiā)息的(de)发达国家。相应的，本轮(lún)美联储紧缩周期中，日元贬值幅(fú)度高达30%，已(yǐ)突破1998年亚洲金融危机时期的低点。相(xiāng)比之下，人民币虽同步对美元回落，但幅度(dù)有限，是亚(yà)洲国家中的最(zuì)强势货币。因此，预计政策节奏大(dà)概率仍将跟随现实变动，较难超预期(qī)。

内部政策空间的上修，仍需等待美联储政策的转向。今(jīn)年来，美联(lián)储降息预期不(bù)断(duàn)下修，目前市场已将首降时点延迟至9月，降息次数下修至两次。截至4月25日，美联储(chǔ)6月降息概率已不足20%，8月降息概率约50%，9月降息概率达90%以(yǐ)上。与国内政策要兼顾经济和汇率压力一样，美联储政策也要(yào)兼顾通胀和(hé)经济，边际预期仍将随现实强弱而修正。对(duì)于即将召(zhào)开的5月议(yì)息会议，市场普遍预计，美联(lián)储将维持现有的(de)货币政(zhèng)策不变(biàn)，而在6月美联储议息会议前，仍(réng)有两次通胀和(hé)就业数据可供参(cān)考。若外部通胀和经济持续强于预(yù)期，美联储宽松转向将(jiāng)进一步推迟，不利于国内市场风险偏好的持续改善。

总体上，二季度内外各变量仍处在观察验证(zhèng)期，股指开启趋势性(xìng)行情概率较低，大概率震荡蓄势以等待(dài)更明确(què)的上行驱(qū)动信号。在资本市(shì)场新“国九条”导向下，上证50指数(shù)表(biǎo)现大概(gài)率仍强于其他；外部变(biàn)量关注美联储政策预期波动。（作者单位：中财期货）

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