来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加息(xī)的关键仍是通胀压力太大(dà)。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何变(biàn)化？第一(yī)，重申经济依然稳健，表述修改为“一季度经济温和增长，就业(yè)强劲(jìn)，失业率在低(dī)位”。第(dì)二(èr)，重(zhòng)申美国银(yín)行稳健，明确银行风险导(dǎo)致家庭和企业信贷的收(shōu)紧(jǐn)。第三，重申通胀(zhàng)压力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然很高，委员(yuán)会仍然高度关注通货膨胀(zhàng)风险”。第(dì)四，修改(gǎi)货币政策表述，重申(shēn)“委员会(huì)评(píng)估货币政策的滞后影响”，删除(chú)“委(wěi)员会(huì)预计一(yī)些额外的(de)政策(cè)紧缩可(kě)能是适(shì)当的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表态？关于经济，认(rèn)为经济(jì)可能(néng)面临来(lái)自紧缩信贷的(de)阻(zǔ)力，其影响还需要(yào)时(shí)间来体现；预计美国经(jīng)济温和(hé)增长，有(yǒu)可能(néng)避免衰退，或者是温(wēn)和衰(shuāi)退。关于加息(xī)，本次(cì)加息依然是共(gòng)识(shí)；认(rèn)为原则(zé)上不需要(yào)利率提高那么高(gāo)，正在评估是否达(dá)到限制性水平，认(rèn)为或已经达到（或已(yǐ)经(jīng)接(jiē)近达到）。关于降息，强调劳动力(lì)市场在走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资水平仍(réng)高；通胀(zhàng)有所缓和，但依然高企，远高于目标，降低(dī)通(tōng)胀(zhàng)仍需较长时间，当前(qián)降75寸电视长宽是多少(jiàng)息并不合适。关于(yú)银(yín)行和债务(wù)上限，强(qiáng)调地区(qū)性银行发(fā)挥非常重要的作用，不希望大(dà)型银行进行大(dà)规(guī)模收(shōu)购，银(yín)行业总体(tǐ)上有所改善，美国银(yín)行(xíng)系统健康且具有弹性。强调应及(jí)时提高(gāo)债务(wù)上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月(yuè)FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高(gāo)点。此外(wài)，上调准备金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利(lì)率(lǜ)（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减(jiǎn)持美(měi)国国(guó)债、机构(gòu)债务(wù)和机(jī)构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的(de)关(guān)键仍在于通胀(zhàng)压力较大。例如(rú)，3月美国(guó)核(hé)心(xīn)通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连(lián)续(xù)4个月处(chù)于高位；核心通胀年化(huà)同(tóng)比也(yě)仍在4.9％，边际上并没(méi)有明显降温。本轮加息是80年代以(yǐ)来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结(jié)束(shù)

　　从声明来(lái)看，与2023年3月(yuè)相比有哪些(xiē)变(biàn)化？

　　关于经济方面，重申经济(jì)依然稳健。不(bù)过表述修改(gǎi)为(wèi)“1季度经(jīng)济活动以适度的速度增(zēng)长(zhǎng)，最近几个月就业增长强劲，失业率保持(chí)在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面，重(zhòng)申通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很(hěn)高(gāo)”、“委员会仍然高度关注(zhù)通货膨(péng)胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加(jiā)息(xī)方面，或(huò)将停止加息。重申委员(yuán)会将(jiāng)评估货(huò)币政策的滞(zhì)后影响，“在确定额(é)外(wài)的政(zhèng)策(cè)紧缩在多大程度(dù)上适合于随(suí)着时间(jiān)的推移将(jiāng)通(tōng)货膨胀率(lǜ)恢(huī)复到2％时，委员会将考虑货(huò)币政策的累积紧缩，货币政策影响经济活动和通(tōng)货膨胀的滞后，以及经济(jì)和(hé)金融发展”。重点(diǎn)是(shì)删除了(le)“委员会预计，一(yī)些额外的政策紧缩可能是适当的，以实现一种货币政策(cè)立(lì)场”，表明美联(lián)储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申(shēn)美国银行稳(wěn)健。“美国银行(xíng)体系(xì)稳健且富有弹性(xìng)”；明确(què)银行(xíng)风险导致了家庭和企(qǐ)业(yè)信贷的收(shōu)紧（上一(yī)次表述为“可(kě)能”），重申这(zhè)对经济、就业和(hé)通胀的影响存在不确定性，“家庭和企业信贷(dài)条件(jiàn)收紧可能会拖累经济活(huó)动、就业和通胀(zhàng)，这些影响的(de)程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有(yǒu)何表态？

　　关于经济(jì)，仍期(qī)待“软着陆”。美联储(chǔ)主席鲍(bào)威尔认为75寸电视长宽是多少，经济可(kě)能面临来自紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还需要时(shí)间(jiān)来体现(xiàn)（尤其(qí)是住房和投资领域）。不过(guò)明(míng)确指(zhǐ)出，如果美国出现经济衰退，希望是温和(hé)的；强调，美国可能会出(chū)现轻微的经济(jì)衰退。

　　关(guān)于(yú)加息(xī)，或已经达到限制(zhì)性(xìng)水平。美(měi)联储在3月议息(xī)会议时(shí)，就(jiù)已经在讨(tǎo)论停止加息的问(wèn)题；不过(guò)，鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)指出本次加息依然(rán)是(shì)共识(shí)，所有人全票(piào)通过，一些政策制定者谈到停止加息，但不是本次(cì)会(huì)议。

　　对于未(wèi)来利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔(ěr)认(rèn)为原(yuán)则(zé)上不需要利率提高(gāo)那么高，正(zhèng)在(zài)评估是否达(dá)到(dào)限制性水平，认为或已经达到了限(xiàn)制性(xìng)水平（或(huò)已经接近达到），也就意味着也许可(kě)以暂停加(jiā)息了。后(hòu)续政策变化的关键(jiàn)仍(réng)是审(shěn)视数据(jù)，尤其是通胀。

　　关(guān)于(yú)降息，当前并不合适。鲍(bào)威尔强(qiáng)调，美国(guó)劳(láo)动力市场在走弱，但(dàn)依然强劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高(gāo)，高于2％的通胀(zhàng)水(shuǐ)平(píng)。整体通(tōng)胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远高于目标水平，降低通胀(zhàng)仍需较长(zhǎng)时(shí)间，当前降(jiàng)息并(bìng)不合适。

　　关(guān)于(yú)银行风(fēng)险，鲍(bào)威尔强调地区(qū)性(xìng)银行(xíng)发挥非常重要的(de)作(zuò)用，不(bù)希望大(dà)型(xíng)银行(xíng)进行(xíng)大规模(mó)收购，银行业总体(tǐ)上有所改善，美(měi)国(guó)银行系统(tǒng)健康且具有弹性。银行危机的影响(xiǎng)程度目(mù)前尚(shàng)不确(què)定(dìng)。

　　关(guān)于债(zhài)务(wù)上限风险，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没有达成债务协议(yì)，经济后果“高度不确(què)定”。此前，美国财政部长(zhǎng)耶伦也强(qiáng)调，如(rú)果国会不尽(jǐn)早采(cǎi)取(qǔ)行动提高债务上限，美国可能最(zuì)早于(yú)6月1日出现债务违约。

　　由(yóu)于(yú)美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美(měi)元的(de)法(fǎ)定(dìng)举债(zhài)上限，美国财政部于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免联邦政府发生债务(wù)违约。美国国会(huì)预(yù)算办公室5月1日发布的最新报(bào)告(gào)显(xiǎn)示(shì)，美国在6月初耗尽资金(jīn)的风险较(jiào)之前更高。

　　往前(qián)看，美国银行(xíng)风险演变(biàn)成(chéng)系统性(xìng)风(fēng)险的概率或有限，但中小银行破(pò)产或依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美联(lián)储6-7月(yuè)维(wéi)持利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们(men)认为，美国经济虽在下滑，但依(yī)然有韧性；美国通胀压力仍(réng)大，年内降息概率或较低。

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