平(píng)安首经团(tuán)队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量”投(tóu)放后，2023年4月社融增长明显降温(wēn)，比去(qù)年4月(yuè)疫情冲击期(qī)间创下的低(dī)点仅多(duō)增(zēng)2873亿(yì)元，“稳信(xìn)用”压力有所显现。社融骤降的主(zhǔ)要拖累在于人民(mín)币信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历(lì)史(shǐ)同(tóng)期的次(cì)低点（仅略高于(yú)2022年同期(qī)）。表外(wài)融(róng)资(zī)和(hé)直接融资基本延续了(le)一季度(dù)的格局。1）委托(tuō)贷款和信托贷款小幅正增长；未(wèi)贴(tiē)现银行承兑汇票较(jiào)去年(nián)同期降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年同期(qī)有所下(xià)降，主(zhǔ)因债(zhài)券到期规(guī)模较大。3）政府债融资(zī)规模同比多增，但需(xū)警惕其(qí)“后劲”。2023年提前批的剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬尚未下(xià)发(fā)剩(shèng)余批次(cì)的地方债额度，期(qī)间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增(zēng)人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱(ruò)于历史同期均(jūn)值。各分项从强到弱排序，企业中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)>；企业短(duǎn)期贷款(kuǎn)>；居民短(duǎn)期贷款>；居民(mín)中长期贷款。新增人民(mín)币贷(dài)款的最大问题仍然在于(yú)居民中长期贷款，房地产销售不振使其(qí)增量不(bù)足，居(jū)民预期偏弱、提(tí)前偿还(hái)存量房(fáng)贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月(yuè)这个信贷投放传(chuán)统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。一方(fāng)面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史(shǐ)同期新高，仍(réng)能有效(xiào)发力；另一(yī)方(fāng)面，表内票据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据(jù)高(gāo)增长(zhǎng)形成(chéng)对比(bǐ)），也意味着目(mù)前(qián)企业贷款需(xū)求(qiú)或许尚可(kě)。此(cǐ)外，4月初以来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改革较快推进，这有助(zhù)于缓(huǎn)解(jiě)银行面临的净息差压力，增(zēng)强(qiáng)其支持(chí)实体经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款(kuǎn)利率的(de)进一步下调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数据看(kàn)：1）M1同比(bǐ)小幅回升(shēng)。每年(nián)前(qián)4个月(yuè)翘尾(wěi)因(yīn)素对M1同比走(zǒu)势影(yǐng)响较大，或是驱(qū)动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张(zhāng)的同(tóng)时，企业存款也有边(biān)际改(gǎi)善。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月居民资产再(zài)配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对(duì)M2形(xíng)成拖累(lèi)。考虑到(dào)去(qù)年4月(yuè)M2同比(bǐ)增(zēng)速较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数变化(huà)也有(yǒu)较强影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考虑到4月多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存(cún)款利率、银(yín)行理财市场火热、居(jū)民(mín)提前偿还房贷规(guī)模较(jiào)高，其驱(qū)动因素更多是(shì)家庭资产的再配置(zhì)，流向消费(fèi)规模可能较为(wèi)有限(xiàn)。4）4月财政(zhèng)存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增，但(dàn)结合基建相(xiāng)关高频开(kāi)工率和(hé)重(zhòng)大项目开工金额数据看，财(cái)政(zhèng)对(duì)实体经济支持力(lì)度可能有(yǒu)所减弱。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基建支持力度不(bù)稳，可能导致(zhì)中国经济环比增长动(dòng)能(néng)较快衰减。

　　目前社融(róng)增(zēng)速回升幅度较小，但(dàn)与(yǔ)名(míng)义GDP增速对(duì)比看，货币政(zhèng)策对实体经济的(de)支(zhī)持还是比较有力的。即便(biàn)按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全年(nián)录得6％左右的(de)实际GDP增速，加(jiā)上(shàng)1到2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社融(róng)增速也应足够与之(zhī)匹(pǐ)配(pèi)。我(wǒ)们认(rèn)为，后(hòu)续需通过财政加力、促进房地(dì)产修复、促进家庭超额储蓄动用等方式(shì)扩大总需(xū)求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力

　　新增(zēng)社(shè)融表现乏力(lì)。2023年(nián)4月新增社(shè)会(huì)融资规模为1.22万亿元，同(tóng)比多增2873亿元；社融存量同(tóng)比(bǐ)增速持平于上月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点(diǎn)散发、社融一度触“冰”的(de)低基(jī)数(shù)效应，以及今年一季度“开门(mén)红”期(qī)间社融(róng)月均同比多增8200多亿的亮眼表现(xiàn)，4月社融表(biǎo)现乏力“稳信用(yòng)”压力有所显现(xiàn)。从分项(xiàng)看：

　　一方面(miàn)，人(rén)民币信贷增势放缓(huǎn)，是4月社融骤降的(de)主要拖累(lèi)。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年(nián)以来历史同(tóng)期的次低(dī)点（仅较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益于(yú)出口(kǒu)边际回(huí)暖、人(rén)民币汇率(lǜ)相对稳定，4月外币贷(dài)款同比有所(suǒ)少减。

　　另一方(fāng)面，表(biǎ一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力o)外融(róng)资和直接融资基本(běn)延续(xù)了一(yī)季度的格局(jú)。

• 　　一则，企业直接融(róng)资同比缩(suō)量，继续小(xiǎo)幅拖累新增社融(róng)。2023年4月(yuè)企(qǐ)业债融资(zī)、非(fēi)金融(róng)企业境(jìng)内(nèi)股票融资分别(bié)同比少增(zēng)809亿元、173亿元。今年春(chūn)节后，企业贷款发行规模持(chí)续(xù)高于(yú)去年同期，但到期(qī)偿还也迎来高峰，对(duì)净融资构成拖累。截至(zhì)2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债(zhài)券融(róng)资支持工具(jù)（第二期）尚未开始投放使用(yòng)，相关政(zhèng)策支(zhī)持还有待落地。

• 　　二则，政府(fǔ)债融资(zī)规模同比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年前4个月，财政(zhèng)继续前(qián)置发(fā)力，政府债融(róng)资规模(mó)较(jiào)去年(nián)同期累计多增3114亿元(yuán)。以(yǐ)财政(zhèng)预算(suàn)数据看，2023年政府债融资的总体规模与去年(nián)相当(dāng)。但不同之(zhī)处(chù)在于(yú)，2022年在(zài)3月底就(jiù)已经下达剩余(yú)批次的新增地方债(zhài)额度(dù)，而2023年(nián)截至5月(yuè)上旬仍(réng)未下发剩余批次的地方债(zhài)额度(dù)，且提前批的剩(shèng)余发(fā)行额度不及万亿。如果近期下达地(dì)方债额度(dù)，按照(zhào)往(wǎng)年节(jié)奏，经过(guò)地方(fāng)政(zhèng)府项目(mù)额(é)度分配、预算调整程序，剩余批次(cì)地方债(zhài)可(kě)能至6月(yuè)中下旬才能发出，期间的“空档”可(kě)能(néng)会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持(chí)续(xù)对社融构成小(xiǎo)幅支(zhī)撑。其中，委(wěi)托(tuō)贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分别多(duō)增85亿(yì)元、少减734亿元。在(zài)表(biǎo)内(nèi)票据贴现(xiàn)减少的(de)情况下，未(wèi)贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端(duān)

　　2023年4月新(xīn)增(zēng)人(rén)民币贷款为7188亿元，比(bǐ)去年同(tóng)期低点仅略有多增，相比18年-21年同期均(jūn)值少增6237亿元。各(gè)分项(xiàng)从(cóng)强到弱排序，“企(qǐ)业中长期贷款 >； 企(qǐ)业短期(qī)贷款 >； 居民(mín)短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民(mín)中长期(qī)贷款单月净偿还规(guī)模达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民(mín)短期贷款同比少减，但较18年(nián)-21年(nián)同(tóng)期均(jūn)值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同比多增(zēng)，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延(yán)续前期(qī)亮(liàng)眼(yǎn)表现，同比大幅多增4071亿(yì)元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增人民币贷款的最大问(wèn)题仍然在(zài)于居(jū)民中长期贷款，房(fáng)地产销售低迷使其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基于(yú)4月(yuè)这(zhè)个信贷投放传(chuán)统淡季的数(shù)据，尚不能得(dé)出企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足(zú)的结(jié)论。

• 　　一方(fāng)面，企业(yè)中长期贷款在一(yī)季(jì)度大幅高增后(hòu)，4月又创(chuàng)历史(shǐ)同期新高(gāo)，仍然能(néng)够(gòu)有效发力。

• 　　另一(yī)方(fāng)面，表(biǎo)内(nèi)票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表内(nèi)票据高(gāo)增(zēng)长形成(chéng)对(duì)比），也意(yì)味着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存(cún)款利率市(shì)场化改革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的净(jìng)息(xī)差(chà)压力，增强其支持实体经济的可(kě)持续性，能够为企业贷(dài)款利率的 进一(yī)步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配(pèi)置

　　M1同比(bǐ)小幅回升(shēng)。一方(fāng)面，从历史规律看(kàn)，每(měi)年前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比走(zǒu)势的(de)影响较大，这可能是驱动其变化(huà)的(de)主(zhǔ)要原因。另(lìng)一(yī)方面，在(zài)企(qǐ)业贷款扩张的同时(shí)，企业(yè)存款(kuǎn)也(yě)有边际改善，4月新增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月(yuè)企业存款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方(fāng)面，4月(yuè)信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑不(bù)强。另一(yī)方面(miàn)，居(jū)民资产(chǎn)再配置，银行(xíng)理财规模重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到(dào)去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数的变化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居(jū)民存款出(chū)现了2022年3月以来(lái)的首次同比少增(zēng)，其驱动因素更多是家庭资(zī)产的再配置，流向消费(fèi)的(de)规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家中小银行下调挂牌(pái)存(cún)款利率（据融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年期(qī)存款平均(jūn)利率分别(bié)环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场需求火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月居(jū)民中长期贷款净(jìng)偿还规模达历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值得(dé)警(jǐng)惕的是，4月财政(zhèng)存款同比大(dà)幅(fú)多增(zēng)4618亿元，去年(nián)同期留(liú)抵(dǐ)退税推进存(cún)在(zài)一定影响。但结合其他(tā)指标(biāo)看，财政(zhèng)对实体经济的(de)支持力度可(kě)能有所(suǒ)减弱，基建投(tóu)资(zī)相关的高频指标出现(xiàn)了(le)下行(xíng)的(de)苗头（4月下旬以来，全(quán)国高(gāo)炉开工(gōng)率、电炉开(kāi)工率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生(shēng)产率、水泥磨机运(yùn)转率、石(shí)油沥(lì)青开工率等指标环比走弱），重(zhòng)大(dà)项目开工金额同(tóng)环比较快下滑（据(jù)Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各地重大项目开(kāi)工(gōng)总(zǒng)投资(zī)额约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同期的(de)半数）。从4月金融数据看，房地产恢(huī)复(fù)仍然缓慢(màn)，此时如果财(cái)政基建支持力度不稳，可能导致中国经济(jì)的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力