5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申(shēn)请(qǐng)份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发(fā)行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引(yǐn)领、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的(de)，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主题基金的申报(bào)发行，我(wǒ)认(rèn)为(wèi)确(què)实会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向好，下(xià)半年，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时(shí)基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报(bào)的(de)国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可(kě)以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推动(dòng)进(jìn)一(yī)步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市(shì)公司的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服(fú)务(wù)资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特估和人(rén)工智能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资所(suǒ)在(zài)的行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变(biàn)化(huà)的机会，阻抗实部虚部是什么意思，实部虚部是什么意思啊比(bǐ)如火电(diàn)，会(huì)受(shòu)益(yì)于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的(de)推(tuī)进，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估(gū)的机(jī)会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未(wèi)来(lái)两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国(guó)央(yāng)经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘(jué)公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计(jì)了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比(bǐ)例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程(chéng)和(hé)实(shí)践之中，不少基(jī)金公司在(zài)加大投研力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍(shào)，一(yī)方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过(guò)去对国(guó)央企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结合(hé)行业趋(qū)势和(hé)特(tè)征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发(fā)现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是(shì)一种(zhǒng)新(xīn)的提(tí)法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行(xíng)业和(hé)公司(sī)，一(yī)直在(zài)发生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非常关注传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学(xué)习领会并针对原有的估值(zhí)体系(xì)进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确(què)该体系的(de)框架是(shì)第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指(zhǐ)标(biāo)也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很大的(de)认知误区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经济(jì)的支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合(hé)国家(jiā)战略发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企(qǐ)的(de)估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担社会价值、符(fú)合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流(liú)折(zhé)现为主要(yào)方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分(fēn)体现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价(jià)值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收益率(lǜ阻抗实部虚部是什么意思，实部虚部是什么意思啊)、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其(qí)是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上(shàng)，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下(xià)游的(de)衡量(liàng)、全要(yào)素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持续发(fā)展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的(de)市场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言(yán)，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行(xíng)探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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