文：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛/联(lián)系(xì)人孙永乐

　　4月居(jū)民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在(zài)过去(qù)一年多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否(fǒu)顺利(lì)释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个(gè)问题。一是4月居民存(cún)款同比多减是不是超额储(chǔ)蓄释放的(de)开(kāi)始？二是这一趋势(shì)能否延续？

　　对上述问题(tí)的回答取决于存款(kuǎn)会(huì)受到(dào)哪些(xiē)因(yīn)素的影(yǐng)响。一般(bān)影响居民存(cún)款(kuǎn)的主(zhǔ)要有(yǒu)这(zhè)么几(jǐ)种行为：可(kě)支配收(shōu)入、消(xiāo)费支出、金融资产相关收(shōu)支和房(fáng)地产(chǎn)相关收(shōu)支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资(zī)产赎回、购房减(jiǎn)少会(huì)推动存款增加；反(fǎn)之，收入减少(shǎo)、消费增加(jiā)、认购金(jīn)融(róng)资产、购房增加、提前还贷等(děng)则会带动存款回落(luò)。

　　2022年(nián)居民存款同比多增(zēng)7.9万(wàn)亿是(shì)居民少消费、少投(tóu)资(zī)、少购房(fáng)的(de)结果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增(zēng)速放缓并(bìng)提(tí)前还贷，但因(yīn)为投资(zī)、购(gòu)房等下滑幅(fú)度更大，所(suǒ)以存款同(tóng)比大幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季度居(jū)民存款同比多增2.1万亿则是收入修复和(hé)理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入(rù)同比增长(zhǎng)525元，理财(cái)存续规模相比于(yú)2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿至(zhì)24.2万(wàn)亿。另外(wài)，受银行(xíng)办理(lǐ)速(sù)度(dù)放缓等因素(sù)影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵押(yā)贷款支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居(jū)民提前还款对(duì)存款(kuǎn)的拖(tuō)累(lèi)相比于去年(nián)末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费(fèi)和购(gòu)房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比(bǐ)增加345元（低于收(shōu)入涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支(zhī)撑因素的规模更(gèng)大，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在于理财市场的变化(huà)。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的(de)原因一是居民存款理财化；二是(shì)提前还贷规模(mó)增(zēng)加。因(yīn)为(wèi)居民收入(rù)和消费(fèi)数据不足，暂时无法判(pàn)断消费和收入在(zài)4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理财(cái)是4月存(cún)款回落的核心(xīn)原因，4月(yuè)理财存量规模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了自去年10月(yuè)以来的(de)下行趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资(zī)产是理财(cái)风(fēng)险降低、收(shōu)益回升和存款利率(lǜ)下滑共同作用的结果。受(shòu)益于债券(quàn)市场(chǎng)走强(qiáng)，今(jīn)年理财市场表现逐步好转(zhuǎn)，理财(cái)产品单(dān)位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下(xià)滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存(cún)款利率(lǜ)，存款对(duì)居民的(de)吸引力逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模(mó)上看，随着破净率进一步(bù)回(huí)落，居民还(hái)在继续增配理财产(chǎn)品，存款理财化趋势有望延(yán)续(xù)。

　　提前还(hái)贷(dài)规模扩(kuò)大(dà)是存款下滑的又(yòu)一个(gè)原(yuán)因。4月早偿率月均值(zhí)相比于2月(yuè)低点上(shàng)行4.3个百分点，相比于(yú)3月上(shàng)行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前还贷力度(dù)一(yī)是因为首(shǒu)套房(fáng)利率还(hái)在下降，居民提前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地(dì)继(jì)续降低首套房利(lì)率(lǜ)，贝壳研究院数据显示百城首套主流(liú)房贷利率平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政策(cè)放松后(hòu)，1、2月份部(bù)分(fēn)积压的(de)还贷业务在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这会推动提(tí)前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场(chǎng)好转，此前因(yīn)居民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超(chāo)额储蓄已经开始部(bù)分回(huí)流理财市场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场(chǎng)和(hé)提前还贷在后续(xù)几个月里或继续成为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一(yī)旅游人均消费水平(píng)未见明显改善或部分(fēn)表明当下(xià)居民(mín)消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有分化且并非(fēi)主要(yào)来自消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑(chēng)力度(dù)依旧偏弱(ruò)。（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能(néng)否转(zhuǎn)化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房地产销售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期或不(bù)会成(chéng)为超(chāo)储的主要流向。但是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在(zài)明显利差，居民提前(qián)还贷(dài)行为或将(jiāng)延续(xù)。从这个角度来看，主要(yào)因为少买房(fáng)、少投资而(ér)积攒(zǎn)下来(lái)的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下滑(huá)的背景下(xià)或将继续回流(liú)到(dào)理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速使(shǐ)用金融(róng)机构住户存(cún)款余额+4月新增(zēng)来进(jìn)行(xíng)估(gū)算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷(dài)款(kuǎn)中债(zhài)务人提前偿付的金额(é)在(zài)资产池(chí)未(wèi)偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动超预(yù)期，超额储蓄(xù)释放弱于(yú)预期，理财市场波动(dòng)加大

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