5月13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市(shì)场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采访(fǎng)多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只国(guó)央企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或(huò)成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的(de)一个催化因(yīn)素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期密集(jí)申报的国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可(kě)以更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的(de)工(gōng)具以参与到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的(de)发行(xíng)将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在(zài)的(de)行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业(yè)本身基本面在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化(huà)的机(jī)会(huì)，比(bǐ)如火(huǒ)电，会受益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概(gài)率这(zhè)些(xiē)企业会进(jìn)入一(yī)个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非常基(jī)本面(miàn)的(de)，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的(de)投资禁欲可以恢复性功能吗，禁欲多久可以恢复肾气机(jī)会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会(huì)为主，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品(pǐn)种，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题(tí)性(xìng)机(jī)会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发(fā)生显著正(zhèng)向变化的(de)个股提前(qián)进行(xíng)布局(jú)，比如医(yī)药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基(jī)金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研(yán)究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌(diē)影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基(jī)金公司(sī)的投研(yán)，落实到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门(mén)构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设(shè)计改变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发(fā)现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和(hé)财务导向的(de)变化(huà)，结(jié)合行业(yè)趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶(jiē)段特(tè)征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是(shì)在此(禁欲可以恢复性功能吗，禁欲多久可以恢复肾气cǐ)基础上构建的(de)具有时(shí)代特征和(hé)中(zhōng)国特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是(shì)简(jiǎn)单(dān)套用(yòng)国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一直(zhí)非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学(xué)习(xí)领(lǐng)会(huì)并针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第一位的(de)工作，合理设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资者的认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提(tí)醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基(jī)本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要(yào)符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要(yào)承担社会公共责任等(d禁欲可以恢复性功能吗，禁欲多久可以恢复肾气ěng)。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资(zī)委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价值评价(jià)体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视(shì)股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对(duì)提升(shēng)企业(yè)内在价(jià)值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估(gū)值定价模型(xíng)的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特色的(de)估(gū)值体系与传统(tǒng)的(de)估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的(de)变(biàn)化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适(shì)应中国(guó)的市(shì)场(chǎng)和(hé)经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚没(méi)有公(gōng)认的指标可以使用。

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