5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认购申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上(shàng)，早(zǎo)在(zài)去年底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题(tí)成(chéng)为市(shì)场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸(xī)金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化(huà)因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题(tí)基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好(hǎo)支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来公(gōng)募(mù)基金发(fā)行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申(shēn)报(bào)和发行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来增量(liàng)资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮(lún)深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概(gài)念，央国(guó)企上(shàng)市公(gōng)司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投(tóu)资者提供(gōng)更丰富的(de)工具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基(jī)金行业(yè)高质量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和(hé)国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块(kuài)带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛道股(gǔ)冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自(zì)己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国(guó)资所在(zài)的(de)行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本(běn)身基本面在(zài)今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质(zhì)增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估(gū)是过去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也(yě)就是(shì)今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机(jī)会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘公(gōng)司经营层面可(kě)能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行动(dòng)。国金证券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的(de)持(chí)仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的(de)数(shù)据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基金对(duì)港股央国(guó)企的持股(gǔ)市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大(dà)投研(yán)力量(liàng)，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金在(zài)行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求研究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其实地调(diào)研的的成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路(lù)和财务导(dǎo)向的变化，结合(hé)行业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业(yè)产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系，而不是简单(dān)套(tào)用国外的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一(yī)定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随(suí)着时局(jú)的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习领会(huì)并针对原有的估值(zhí)体系进(jìn)行改造(zào)，以适应现实的需要。明确该(gāi)体系的框架是第一(yī)位的工作，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的(de)拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企发展要符合(hé)国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责任等(děng)。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式(shì)要(yào)充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社(shè)会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国(guó)家战略发展的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价值估毁掉一个老师最好的办法(gū)值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披(pī)露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企业社会(huì)价值评(píng)价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环(huán)境(jìng)、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持(chí)续(xù)增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升(shēng)企业(yè)内在价值的(de)积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结(jié)论(lùn)、估值判断上有变毁掉一个老师最好的办法化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括产业链上下(xià)游(yóu)的(de)衡(héng)量、全(quán)要(yào)素(sù)成(chéng)本(běn)等，以及(jí)在纵(zòng)向(xiàng)和横(héng)向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些(xiē)因素(sù)在对估(gū)值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是(shì)为了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使用。

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