《基金经理投资笔记》宏观(guān)策(cè)略(lüè)系(xì)列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基(jī)金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从(cóng)容

　　上期分(fēn)享中（查看(kàn)原(yuán)文(wén)），我们提出(chū)了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的(de)背(bèi)景是市(shì)哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么写 - 手机爱问，哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么读场(chǎng)进(jìn)入(rù)了战略相持阶段，进攻(gōng)和(hé)防守(shǒu)的理由都(dōu)不(bù)是非常清(qīng)晰。周(zhōu)末中央发(fā)布长期的产业(yè)政策(cè)，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢战术(shù)性的机会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度股东大会(huì)在(zài)巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全(quán)球投资者的(de)目光，投资者总希望可(kě)以(yǐ)从中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值(zhí)投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此(cǐ)，伯克希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境的(de)担忧，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会(huì)者收获的可(kě)能不是(shì)清晰的思(sī)路，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一(yī)圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷(qióng)、六绝、七翻(fān)身”的说(shuō)法，谨慎(shèn)的A股投(tóu)资者(zhě)也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据(jù)惯例，银行保(bǎo)险等(děng)利好兑现后往(wǎng)往是市(shì)场开始调整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季节性的(de)，但这未(wèi)必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年(nián)5月市(shì)场(chǎng)在新的政策基调下(xià)开始全面(miàn)大反攻。我(wǒ)们需要因时而变(biàn)，投资(zī)者需要考虑到(dào)当前(qián)的市场背景(jǐng)已经和之前有很大的不同。当(dāng)前市场(chǎng)进入战略僵持阶段的一(yī)个(gè)重(zhòng)要理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题(tí)很难用(yòng)清晰的(de)事实(shí)来(lái)验(yàn)证(zhèng)。谨慎的(de)投(tóu)资(zī)哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么写 - 手机爱问，哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么读者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后动，因此(cǐ)才有(yǒu)了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢(ne)？

　　第一，从内部看，市场已经提(tí)前(qián)交(jiāo)易(yì)了政(zhèng)策的(de)方向，而且(qiě)今年国(guó)内的政策本身也不是大(dà)开(kāi)大合。新出(chū)台的(de)政策更(gèng)多地在落实上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部(bù)看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据(jù)、金融(róng)数(shù)据和增(zēng)长数据传递的混(hùn)乱信息中纠结(jié)。

　　第三(sān)，从投资主线看(kàn)，数(shù)字经济和中(zhōng)特估(gū)依(yī)然(rán)既有政策(cè)、也有业绩或(huò)者(zhě)有(yǒu)未(wèi)来预(yù)期的业(yè)绩改(gǎi)善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化(huà)较(jiào)为极(jí)致(zhì)，也是不争的(de)事实。除了这两条主线外，金融(róng)、消费和公用事业有(yǒu)反弹(dàn)，但难以(yǐ)成(chéng)为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资(zī)者并未形成一致预期(qī)。随着一季报的披(pī)露，市场阶段性发(fā)挥了(le)对(duì)盈(yíng)利现实的定价效率。具(jù)体表(biǎo)现为，业绩(jì)出(chū)现一定(dìng)修复和表现有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特估主题以及(jí)TMT中的游戏传媒等(děng)表现较好，家电此前(qián)也有一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出现了一定(dìng)的买(mǎi)预期卖(mài)现实(shí)的操(cāo)作(zuò)。当然(rán)，相对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同(tóng)样是业(yè)绩修复或(huò)有韧(rèn)性的(de)农(nóng)林牧(mù)渔、新能源和消费板块，整体表现(xiàn)则一(yī)般。

　　二、市场僵持的原因：一季报(bào)显示(shì)企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过(guò)于(yú)显著，目前除了游戏、传媒一(yī)枝(zhī)独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回调。中特(tè)估相关的基建、银行(xíng)、石油、出版等板块(kuài)盈利(lì)有支(zhī)撑、估值也较低，因(yīn)此在最近市(shì)场调(diào)整的时候整体表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)。在(zài)这两(liǎng)条我们看(kàn)好的(de)全年主线之(zhī)外，市场(chǎng)部分定价(jià)了(le)一季(jì)报(bào)行(xíng)情，但(dàn)核心问题在于当(dāng)前(qián)盈利仍处在磨底阶(jiē)段(duàn)。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑(huá)，这(zhè)意(yì)味(wèi)着短期盈利(lì)很(hěn)难撑起A股(gǔ)系统性的行(xíng)情。所以，我们看(kàn)到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可(kě)的(de)板块(kuài)，整(zhěng)体反弹的幅度都相对(duì)有限。消费的盈(yíng)利有一定的修(xiū)复(fù)，而市场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪(xù)尚未对其定(dìng)价，这可能(néng)蕴含阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是(shì)清晰(xī)而(ér)明确(què)的：政策(cè)关注产(chǎn)业升级和人(rén)的问题

　　近期国内(nèi)也处于(yú)一个会议密集召(zhào)开的阶段，政治局会议、中央财经(jīng)委会(huì)议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当前(qián)经济(jì)复(fù)苏动力(lì)不足(zú)、复苏势(shì)头(tóu)不稳(wěn)的问题(tí)，有着清醒的认识，短(duǎn)期的工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同时也明确(què)不会(huì)再走老路(lù)——不会通过低水平的债务扩(kuò)张(zhāng)来刺激经济(jì)，而是聚焦实体(tǐ)经济的产(chǎn)业(yè)升级，推进(jìn)产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代(dài)产业体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次财(cái)经(jīng)委会(huì)议的一(yī)个(gè)新提法是(shì)“坚持三(sān)次产(chǎn)业融合(hé)发展，避免割裂对立；坚(jiān)持推动传统产业(yè)转型升级，不(bù)能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们(men)去年底强调接下来一(yī)段时间的(de)政(zhèng)策需要(yào)强(qiáng)调均衡(héng)性和系统性，才能(néng)形成(chéng)经济发(fā)展的(de)合力。卡脖子的(de)领(lǐng)域要重(zhòng)点(diǎn)支持(chí)和发(fā)展，但是经济的运行是一个(gè)完整的系统，生(shēng)产和(hé)消费、实体经济(jì)和金融支撑、高(gāo)科技领域(yù)和(hé)低技术领域、融资(zī)-设(shè)计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发展，大家的信(xìn)心慢慢恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能(néng)够真正把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面(miàn)地理(lǐ)解和执行政策，毕竟即使是芯片(piàn)这么最高科技(jì)的(de)领域，它的下游(yóu)需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没有(yǒu)需(xū)求的拉动(dòng)，产业(yè)的发展就缺乏良性(xìng)循(xún)环的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利(lì)

　　另外，最(zuì)近政(zhèng)策讨论的一个重点是人，作为(wèi)投资(zī)生产拉动核心(xīn)的企业家、作(zuò)为人力资源重(zhòng)点(diǎn)的人(rén)才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前(qián)中(zhōng)国的发展逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动要素拉动转向(xiàng)人力资源拉动，技术创新成为能否突破内外部约(yuē)束的关键。技术创(chuàng)新(xīn)能(néng)力取(qǔ)决于制度保障(zhàng)下(xià)的(de)主观能动哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么写 - 手机爱问，哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么读性(xìng)，在经历了过去几年的非常态之(zhī)后(hòu)，在内外部不确(què)定性的制约(yuē)下，如何(hé)让当前每(měi)个主(zhǔ)体充(chōng)满信心、充(chōng)满主观能动性，是政策的重心。以人工智能(néng)为代表的数字经济(jì)大发展，有可能能够帮(bāng)助我们适当缩小(xiǎo)国(guó)际竞争中人力(lì)资源(yuán)的差距，这需要(yào)从一个更高的角度(dù)理解人工智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱战(zhàn)之后的投资(zī)路径(jìng)

　　5月的市(shì)场(chǎng)，看(kàn)起来是战略僵持阶段的乱(luàn)战。接下(xià)来的(de)政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的(de)反弹、经济复苏的(de)斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海外的潜(qián)在(zài)风险(xiǎn)到底有多大、美联储到底下一步面临的是什(shén)么(me)样(yàng)的经济(jì)形势(shì)等，投资者希望渐次(cì)判(pàn)断上述(shù)一系列的重要(yào)问题的程度，并(bìng)据此进行布(bù)局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但(dàn)也更脆弱，当(dāng)前可能(néng)是一个(gè)布局(jú)的(de)好阶(jiē)段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次(cì)股东大会上看到价值投资者很重要(yào)的一个特质，即我(wǒ)们提(tí)倡的“道”。市场(chǎng)的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资路径也(yě)将会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我(wǒ)们从产业视(shì)角做了一下梳理(lǐ)，供(gōng)投资者参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产业现(xiàn)代(dài)化，科(kē)技自主(zhǔ)可用，数字化(huà)、高端(duān)化与智能化是明确(què)的诗(shī)与远(yuǎn)方，需要进行战略布(bù)局。投资的(de)下限是避免系(xì)统性的风险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和(hé)未来跟不上历(lì)史(shǐ)步伐的产业是不能进行战略(lüè)布局(jú)的。投资的中(zhōng)间状态是周期与消费行业，是战术性的布(bù)局(jú)。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家，投委会委员兼(jiān)秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大学经济学博(bó)士(shì)，清华大学管理科学与工程博士后。学术(shù)研究(jiū)与(yǔ)教(jiào)学以及宏观(guān)经(jīng)济(jì)走势、金融产品分析等实(shí)务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于(yú)在周(zhōu)期波(bō)动的框(kuāng)架内运用财政的视角(jiǎo)解构宏观经济的运行，将中国经(jīng)济看作一份资产，通过资本资产(chǎn)定价的(de)方(fāng)式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学(xué)学(xué)士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士(shì)，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么写 - 手机爱问，哆瑞咪发嗦啦西哆8个音怎么读