《基金经理投(tóu)资(zī)笔记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金(jīn)合信基金基金经(jīng)理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上期(qī)分享中（查看(kàn)原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背(bèi)景是市场进入了战略相持(chí)阶段，进(jìn)攻和防守(shǒu)的理由都(dōu)不是非常(cháng)清晰。周末(mò)中央发布长期的产(chǎn)业政(zhèng)策，基(jī)调是清晰的，但(dàn)那(nà)是诗和远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢战术性(xìng)的机(jī)会。伯克希(xī)尔(ěr)哈撒韦年度股东大会在巴菲特的(de)老家奥巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资(zī)者的目光，投资(zī)者总(zǒng)希(xī)望(wàng)可以从中寻(xún)找到投资的秘诀，价值投(tóu)资的道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各异的。不仅如此，伯(bó)克希尔决策(cè)者对(duì)宏观环境的担(dān)忧，对(duì)数字技术的批(pī)判，很(hěn)多与会者(zhě)收获的可(kě)能不是(shì)清晰(xī)的思路，而是在(zài)迷宫中又(yòu)多(duō)走了(le)一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持(chí)阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻(fān)身”的(de)说法，谨慎的A股投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很(hěn)重要的(de)理(lǐ)由是根(gēn)据惯例，银(yín)行保险(xiǎn)等利好兑现后往(wǎng)往是市场开始调整(zhěng)的开(kāi)始。A股投(tóu)资历(lì)来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史的铁(tiě)律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策基调(diào)下开(kāi)始全面(miàn)大反攻。我们需(xū)要因(yīn)时而变，投(tóu)资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和之前(qián)有很大的(de)不同。当前市(shì)场(chǎng)进入战略僵持阶段(duàn)的一个(gè)重要理由(yóu)是除了逻辑(jí)推(tuī)演(yǎn)，很多重要(yào)问题(tí)很难用清晰的事实来验证。谨慎的投资(zī)者往往是见好就(jiù)收(shōu)或者谋(móu)定而后(hòu)动，因此才有(yǒu)了上述(shù)的猜(cāi)测。

　　市场不(bù)清楚(chǔ)的地方(fāng)在哪里呢(ne)？

　　第一，从内(nèi)部(bù)看，市场(chǎng)已(yǐ)经(jīng)提(tí)前交易(yì)了政策的方向，而且今年(nián)国(guó)内(nèi)的政策本身也不是大开大(dà)合(hé)。新出台的政策更多地在落实上，较少新(xīn)的提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美(měi)联(lián)储依然在通胀(zhàng)、就业数(shù)据(jù)、金(jīn)融数据和增(zēng)长数(shù)据(jù)传递的(de)混(hùn)乱信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从投资主(zhǔ)线(xiàn)看，数(shù)字经(jīng)济(jì)和中(zh头发剪了后悔了大概多久能长回来，3天头发长10厘米秘诀ōng)特估(gū)依然既(jì)有政策(cè)、也有(yǒu)业绩或(huò)者有未来预期的(de)业绩改善，但短期(qī)游(yóu)戏、传媒、中特估与其(qí)他板块分化(huà)较(jiào)为极致，也是(shì)不争的事实。除了这两条(tiáo)主线外，金融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但难以(yǐ)成为持续(xù)的配置主题，新(xīn)能源崩(bēng)坏的筹码(mǎ头发剪了后悔了大概多久能长回来，3天头发长10厘米秘诀)预期也决(jué)定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未(wèi)形成一致预期。随着一(yī)季报(bào)的披露，市场阶段性发(fā)挥了对盈(yíng)利现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定(dìng)修复和(hé)表现有(yǒu)韧(rèn)性的金融、中药、电力(lì)、中特估主题以及TMT中的(de)游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前(qián)也有一定表现(xiàn)。不(bù)过，随着(zhe)业绩的公布反而出现了一定(dìng)的买预期(qī)卖现实(shí)的操作(zuò)。当然，相对而言市场也有定价(jià)效率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修复或有韧性的农林牧渔、新能(néng)源(yuán)和消费板块(kuài)，整体表现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季(jì)报显示企业(yè)盈利(lì)仍在磨(mó)底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾在于缺(quē)乏(fá)特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收(shōu)益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估(gū)相关(guān)的基(jī)建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利(lì)有(yǒu)支(zhī)撑、估值(zhí)也较低，因此在最近(jìn)市场调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主线之外(wài)，市场部分定价(jià)了一(yī)季报行(xíng)情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利还在(zài)下(xià)滑(huá)，这意味着短期盈利(lì)很难(nán)撑起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我(wǒ)们看(kàn)到(dào)这两条主线之(zhī)外其他业绩尚可的板(bǎn)块，整(zhěng)体反(fǎn)弹的幅度(dù)都相对有(yǒu)限。消费的盈利(lì)有一定的修复，而市场(chǎng)由(yóu)于前(qián)期(qī)的(de)悲观情(qíng)绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴含阶段性交易(yì)机会。

　　三、战(zhàn)略性(xìng)布局(jú)是清晰而明确的：政策关注产业升级(jí)和人的问题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会(huì)议、中央(yāng)财经委(wěi)会(huì)议和国常会(huì)相继(jì)召开。决策(cè)层对于当前经(jīng)济(jì)复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问(wèn)题，有着清(qīng)醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不会再走老(lǎo)路——不会(huì)通过低水(shuǐ)平的债务扩(kuò)张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业(yè)智(zhì)能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体系(xì)下的融合发展

　　这次财(cái)经委(wěi)会议(yì)的一(yī)个新提法是“坚持三次产业融合(hé)发展，避免割裂对立；坚持推(tuī)动(dòng)传统产(chǎn)业转型升级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单(dān)退出”，这个(gè)提法很重要(yào)。我们去(qù)年底强调(diào)接下来(lái)一段时间(jiān)的政策需要强调均衡性和系统性，才能形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领(lǐng)域要重点支持和(hé)发(fā)展，但是(shì)经济的运行是一个完(wán)整(zhěng)的系(xì)统(tǒng)，生产和消费、实(shí)体经济和(hé)金融支撑、高(gāo)科技领域和低技(jì)术领域(yù)、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务(wù)等各方面(miàn)需要协(xié)调发(fā)展，大家的信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉(lā)动(dòng)起(qǐ)来。不(bù)能够孤立、片(piàn)面地(dì)理解(jiě)和执行政策，毕竟即使是芯片这么(me)最(zuì)高科技的领域(yù)，它(tā)的下游需求也主要来自(zì)消(xiāo)费电子产品中(zhōng)的手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业(yè)的发展就(jiù)缺(quē)乏(fá)良性循环(huán)的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的一个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉动(dòng)核心的企业(yè)家、作(zuò)为人力(lì)资源(yuán)重点的人(rén)才、承(chéng)载民族(zú)未来(lái)的新生(shēng)人口、需(xū)要(yào)关注(zhù)的老龄(líng)人口。当(dāng)前中国的发展逐渐从资本和劳动要素拉(lā)动转向人力资源拉动，技(jì)术(shù)创新成为能否(fǒu)突破(pò)内外(wài)部约束的关键。技(jì)术(shù)创(chuàng)新能力取决于制(zhì)度保(bǎo)障(zhàng)下(xià)的主观能动性，在经历了过去(qù)几年的非常态之后，在(zài)内(nèi)外部不确(què)定性的制约下，如何让当(dāng)前每个主体充满信心、充满主(zhǔ)观能动(dòng)性，是政策的重心。以(yǐ)人工智能为代(dài)表(biǎo)的数(shù)字经济大发展，有可能能够(gòu)帮助我们适当缩小(xiǎo)国(guó)际竞(jìng)争中人力(lì)资(zī)源的(de)差距，这(zhè)需要从一个更高的角度理解(jiě)人工智能(néng)和(hé)数(shù)字经济。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容(róng)：乱战之(zhī)后(hòu)的投资路径(jìng)

　　5月的市场(chǎng)，看起来是战(zhàn)略僵持(chí)阶段的(de)乱战。接下来的(de)政策力(lì)度和效果有多大、盈利(lì)能(néng)否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜(xié)率是否面临趋缓的压力(lì)、海(hǎi)外的潜(qián)在风险到底有多大、美联储到底(dǐ)下一步面临的是什么样(yàng)的(de)经(jīng)济形势等，投资(zī)者希(xī)望渐(jiàn)次判(pàn)断上(shàng)述(shù)一系列的重要(yào)问题的程度，并据此进行布局。

　　从(cóng)这个意(yì)义上(shàng)讲，5月交易机会可能更均衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前可能(néng)是一(yī)个布局的好阶段，而未必会(huì)是收获的阶段。投资者需要(yào)多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴(bā)菲特(tè)历次股东大会上看(kàn)到(dào)价值投资者很重要的一(yī)个特质，即我们(men)提倡的(de)“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径也将会非常明确。这个路径(jìng)，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的上限(xiàn)是产业现代化，科技自主(zhǔ)可用，数(shù)字化、高端化与智能(néng)化是明确的诗(shī)与远方，需要进(jìn)行(xíng)战略布局(jú)。投资的下限是避免系统性的风险，在现代化(huà)的(de)产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进(jìn)行(xíng)战略(lüè)布局的。投资的中(zhōng)间状态是周期与消费(fèi)行业，是战术(shù)性(xìng)的布(bù)局。

　　产(chǎn)业视(shì)角下的投资路线图(tú)头发剪了后悔了大概多久能长回来，3天头发长10厘米秘诀

　　【了(le)解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学家，投委会委员兼(jiān)秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼(jiān)任(rèn)MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与(yǔ)工程博士(shì)后。学术研究与教学(xué)以及(jí)宏观经济走势(shì)、金融产品(pǐn)分析等实务领域(yù)经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致(zhì)力于(yú)在周期波(bō)动的框架内运用财政的视角(jiǎo)解构(gòu)宏观(guān)经济的运行，将中国(guó)经(jīng)济看作一份资产，通(tōng)过资本资产(chǎn)定价的(de)方式来确(què)定其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士(shì)，创金合信(xìn)基金经理(lǐ)、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金。此前履职博时基金(jīn)，负责(zé)宏观(guān)策略、宏观政策、大类资产配置与择(zé)时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海(hǎi)财经大(dà)学经济学(xué)硕(shuò)士、博(bó)士(shì)，中国社科(kē)院经济学博士(shì)后，学(xué)术论(lùn)文多发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 头发剪了后悔了大概多久能长回来，3天头发长10厘米秘诀