文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资(zī)金利率自低(dī)位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而进一步走(zǒu)高。我们认为主要(yào)是源于(yú)：①货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信(xìn)贷(dài)投放(fàng)情况(kuàng)较(jiào)好，导(dǎo)致银(yín)行(xíng)资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕(tì)流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资(zī)金(jīn)利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行(xíng)，然而税期(qī)结束(shù)后(hòu)却并(bìng)未回(huí)落，4月(yuè)21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银(yín)行与非银机构间流(liú)动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利(lì)率与(yǔ)7天利率的期限利差(chà)也(yě)明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税期结束，资(zī)金不松，主要有以下(xià)几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边(biān)际转(河北保定技校排名，保定技校前十名zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳健的货(huò)币(bì)政(zhèng)策坚(jiān)持以我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合(hé)理增长，确保(bǎo)利(lì)率水平合适，在(zài)追求(qiú)经济提振的同时，也注重防(fáng)范市场过热(rè)带(dài)来的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义(yì)流动性供(gōng)需匹配的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做(zuò)，逆回购投(tóu)放(fàng)低量操作(zuò)，结(jié)构性(xìng)工具“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将(jiāng)更(gèng)加(jiā)“精(jīng)准有力(lì)”，流动性投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税大(dà)月，因此走款可能对(duì)银行间(jiān)流动性带来(lái)了(le)一(yī)定的压(yā)力(lì)。此外(wài)，参考(kǎo)近(jìn)期票据利(lì)率(lǜ)走势，预(yù)计信贷(dài)增速较(jiào)一季度将(jiāng)会(huì)有(yǒu)所(suǒ)放缓，但(dàn)4月预计(jì)仍将保持同比多增(zēng)的(de)态势。税期缴(jiǎo)款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整(zhěng)体资金(jīn)流出，因此向同业(yè)融出的意(yì)愿和能力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者对于(yú)未来一个(gè)月(yuè)资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温(wēn)，但依然(rán)处(chù)于(yú)历史相(xiāng)对积极的(de)水(shuǐ)平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度(dù)以及跨月(yuè)资金(jīn)面情况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使得市场(chǎng)上对于未(wèi)来一个月内资金价格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购(gòu)资金的期限被(bèi)动拉(lā)长(zhǎng)，利(lì)率(lǜ)下行空间(jiān)有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支(zhī)出，向(xiàng)市场释放资(zī)金(jīn)；但跨月前夕(xī)银行资金融出意愿一般较(jiào)低，预(yù)计资金波(bō)动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期(qī)交易主(zhǔ)线或延续政(zhèng)策与(yǔ)基本面(miàn)预期交易，预(yù)计利(lì)率(lǜ)以震荡走势(shì)为主，建(jiàn)议(yì)投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　河北保定技校排名，保定技校前十名>▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济(jì)复(fù)苏(sū)节奏不及预期(qī)；银行间市(shì)场流动性过快收紧。

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