文丨明国民党任公是指谁，任公指的是什么(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金(jīn)利率自低(dī)位(wèi)持续上(shàng)行(xíng)，即便税期结(jié)束，资金利率却仍未回落，反而进(jìn)一步(bù)走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货(huò)币政(zhèng)策力度边(biān)际(jì)转弱；②税期走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资(zī)金(jīn)利率下行(xíng)空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警惕流(liú)动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自(zì)低位持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后(hòu)却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度(dù)更大。从隔(gé)夜利(lì)率角度观察，银(yín)行与非银机构间流动性(xìng)分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结束，资(zī)金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边(biān)际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策(cè)坚(jiān)持以(yǐ)我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水平(píng)合适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同时(shí)，也注重(zhòng)防范市(shì)场过(guò)热(rè)带(dài)来的金融风险(xiǎn)。在满足广义流动(dòng)性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会(huì)有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具(jù)体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆(nì)回购投(tóu)放低量(liàng)操作，结(jié)构性工具“有进(jìn)有退”，均预(yù)示后续政策将(jiāng)更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　国民党任公是指谁，任公指的是什么trong>▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走(zǒu)款可能对银(yín)行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期(qī)票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计信贷增(zēng)速(sù)较(jiào)一季度(dù)将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将(jiāng)保(bǎo)持(chí)同比(bǐ)多(duō)增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加(jiā)信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能(néng)会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于(yú)未来一个月(yuè)资金利(lì)率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和(hé)我们测(cè)算的(de)杠杆(gān)率来看，虽(suī)然上周受资金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有所降温，但(dàn)依(yī)然(rán)处于历史相对积极(jí)的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外投资者(zhě)对货(huò)币(bì)政策(cè)力度以及跨(kuà)月资金(jīn)面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内资金价格上行的预(yù)期更(gèng)为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金的期(qī)限被动拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前夕银行资金(jīn)融(róng)出意(yì)愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波动幅度较大(dà)。对(duì)于债市(shì)而言，短期(qī)交易主线或延续政策与(yǔ)基本(běn)面(miàn)预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不(bù)及预期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过(guò)快收紧。

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