5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国(guó)央企主题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推(tuī)介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认(rèn)为确实会(huì)成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时(shí)基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近(jìn)期(qī)多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公(gōng)司(sī)的投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题(tí)的基金(jīn)将(jiāng)为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央(yāng)国企(qǐ)投资。另(lìng)一(yī)方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥(huī)公募(mù)基金服务(wù)资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特(tè)估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金(jīn)经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年(nián)会(huì)有重(zhòng)大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放(fàng)大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进(jìn)入一个提(tí)质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估(gū)的(de)机(jī)会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设计(jì)对(duì)国(guó)央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们(men)判断经营(yíng)成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经显露(lù)出不少基金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一(yī)季(jì)度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的股票(piào)库(kù)

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研(yán)的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行业趋(qū)势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制(zhì)、行业产业(yè)结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建(jiàn)的(de)具(jù)有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用(yòng)国外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的(de)变化。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示(shì)，万家(jiā)基金一直非常关注(zhù)传统产业(yè)的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需要学习领会并(bìng)针对原有的(de)估(gū)值体(tǐ)系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可(kě)和(hé)实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很大的(de)认知误区，市场化认可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发展要(yào)符合国家战略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式(shì)要充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国(guó)有企(qǐ)业承担(dān)社会价(说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用jià)值、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构(gòu)建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值(zhí)体系，转向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入(rù)中(zhōng)国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来(lái)国(guó)资(zī)委指(zhǐ)导国内(nèi)团(tuán)队对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评(píng)价体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市(shì)公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会(huì)责(zé)任等要(yào)素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科技创新(xīn)对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实(shí)务(wù)工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研(yán)发(fā)经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上的(de)研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业(yè)价(jià)值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值(zhí)结(jié)论(lùn)和判断的影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的(de)估值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应中(zhōng)国的市场(chǎng)和(hé)经济特(tè)点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标可以使用(yòng)。

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