金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注的(de)焦(jiāo)点，当前地方债的规(guī)模(mó)和地方(fāng)政府的偿(cháng)债(zhài)能(néng)力已经(jīng)越来越被重视。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席(xí)经济学家李迅雷发文(wén)称，地方债(zhài)包括地方一般债、专项债(zhài)和包括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究(jiū)竟有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在内的机(jī)构投资者是地方债的主要持(chí)有者，他们(men)普遍担(dān)心的(de)还是(shì)城投(tóu)债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研究中心提出(chū)，“化(huà)债工(gōng)作(zuò)推(tuī)进异常(cháng)艰难，仅依靠自身(shēn)能力已(yǐ)无法(fǎ)得(dé)到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地财政缩水的背景下(xià)，地方政府(fǔ)的财(cái)权(quán)与(yǔ)事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸(tū)显出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算(suàn)高的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要(yào)调整中央和地方之间债务余额(é)的比例关(guān)系(xì)。“今后应(yīng)加大中央(yāng)政府的发债规模，为(wèi)地(dì)方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，在政策上(shàng)大(dà)力度支持(chí)地方(fāng)政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷(dài)款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持(chí)地方政府通过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿债。他(tā)表示(shì)这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次(cì)公告(gào)无偿划转上市(shì)公司(sī)共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方(fāng)债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城投平台(tái)成为(wèi)地方(fāng)债务主要(yào)体现形(xíng)式

　　城(chéng)投(tóu)债(zhài)是指城投企业公开发行的公司(sī)债券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与(yǔ)地方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由(yóu)地方政府投(tóu)融(róng)资机构转(zhuǎn)变为市场化运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政(zhèng)府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城投债(zhài)看作由地(dì)方(fāng)政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独立成为(wèi)与政府无关(guān)的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资(zī)这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在(zài)10％以上(shàng)，到(dào)2022年(nián)末，全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经成为(wèi)地方债(zhài)务的(de)主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模明显超(chāo)过(guò)地方政府的一(yī)般债和专项债之(zhī)和。城投(tóu)平台(tái)中，如今，城投平(píng)台的债券余额大(dà)约(yuē)为13.8万亿元(yuán)快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了，迄今并(bìng)无违(wéi)约案(àn)例，说明城投债仍属于(yú)地方政府背书的(de)高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的(de)非标违约情(qíng)况(kuàng)时(shí)有(yǒu)发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时(shí)兑付，不(bù)能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债(zhài)务增长和财政(zhèng)收入增速(sù)下降甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东部发达(dá)省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年只有5个(gè)），扣(kòu)除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧(jù)，部分经(jīng)济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津(jīn)等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以(yǐ)来城投债加权平均票面利(lì)率降(jiàng)幅也(yě)明显不(bù)如(rú)全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的(de)背(bèi)景下，投资者的风(fēng)险偏好明(míng)显下降。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城(chéng)投债的按时(shí)兑付。因为违约不仅不能(néng)解决债(zhài)务问题，反而(ér)会恶化区域信(xìn)用环(huán)境，导致(zhì)地方(fāng)国企(qǐ)融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济(jì)发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债(zhài)来实现经济平(píng)稳(wěn)增长，需要保持(chí)政(zhèng)府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大(dà)力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城投(tóu)债权(quán)人的(de)持有(yǒu)信心，首快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了先要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这就意味着城(chéng)投公司(sī)能够具备(bèi)低成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家(jiā)的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地(dì)方债不兜(dōu)底(dǐ)，但(dàn)建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业银行的(de)低息资(zī)金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出(chū)让国(guó)有资产来偿债方面，也(yě)希望(wàng)中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委(wěi)在(zài)对政协十三届全(quán)国(guó)委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案(àn)的答复中表示，将(jiāng)适(shì)时出(chū)台制度规定及(jí)操作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退出的有效方式和途径，充(chōng)分(fēn)发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创(chuàng)新发(fā)展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部(bù)门(mén)完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

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